文丨泊如
2025年8月11日，江西泰诺麦博生物制药股份有限公司（下称“泰诺麦博”）凭借“全球首创”破伤风单抗药物与豪华投资阵容成为市场焦点，谋求以科创板第五套标准向深交所申请上市。
研究发现，泰诺麦博的招股书里躺着两组割裂的数字：一边是年销30亿元的核心产品蓝图，一边是产品市场总规模仅有26.6亿元的天花板。过去三年，泰诺麦博已烧光14亿元，终于在今年等来首款药物的上市，不过一季度仅实现17万元的收入，产销率低至0.32%，这场豪赌的底色令人生疑。
【商业化能力与业绩承诺存鸿沟，平替市场大山难越】
泰诺麦博创始人郑伟宏曾在采访中表示，其研发的新药有“三个30”的原则，其中一个是单产品的年销售额要达到30亿元。然而，其招股书披露的数据却显示，中国破伤风被动免疫制剂市场规模2024年仅达到26.6亿元，即使泰诺麦博吞下整个市场，仍未能实现当初的宏愿。
今年，泰诺麦博的核心产品斯泰度塔单抗注射液（商品名“新替妥”）开始生产销售，也是目前其唯一一款商业化的产品。今年一季度，泰诺麦博砸下2400万元的销售费用，销售团队多达350人，规模堪比成熟药企。其所有员工中，接近一半为销售，人数规模接近研发人员的2.5倍。然而，重金投入的销售体系未能撬动与之相对的市场规模，今年一季度，泰诺麦博仅实现17万元的收入，不够覆盖销售费用的零头。
同时，砸下血本换来的，却是生产线或陷入停滞的尴尬。目前新替妥最大产能为1800万支/年（规格为10mg/0.5mL/支）。今年一季度，新替妥的产量为7.91万瓶（规格为0.5ml），然而仅卖出了300瓶，产销率仅为0.32%，仓库里堆积的成品或足以覆盖未来三年的销售。
值得一提的是，泰诺麦博对于新替妥的描述为“全球同类首创”。然而所谓的“全球首款”，在市场眼里并不是非用不可的“唯一”。
新替妥属于破伤风被动免疫制剂，主要竞品为破伤风人免疫球蛋白HTIG、马破伤风免疫球蛋白F(ab’)2、破伤风抗毒素TAT。目前竞品上市多年，市场教育相对成熟，价格偏低是竞品重要的优势。
过去三十年，竞品几乎占据临床路径，且已纳入医保统筹。破伤风人免疫球蛋白HTIG的价格在10-50元区间，马破伤风免疫球蛋白F(ab’)2售价在30-35元，破伤风抗毒素TAT主流价格在241-320元内。
而此前，泰诺麦博大中华区市场营销中心副总裁赵文贵透露，新替妥的终端市场定价为798元/针。与竞品相比，新替妥的价格成了一道天堑，更遑论其还尚未敲开医保大门，未来患者的购买意愿是否强烈仍未可知。
前有“平替”市场未攻克，国内追击者已兵临城下。同类药物中，智翔金泰的重组抗破伤风单抗GS1-155完成III期临床，上市申请进入倒计时。康诺亚、康宁杰瑞等5家药企管线推进至II期。若按常规临床至上市的周期计算，2026年市场或将陷入混战。泰诺麦博的“首药”优势恐难长期维持。
【未盈利药企的长期价值拷问，实控人先股转套现】
泰诺麦博的背后站着2个人，一位是国际著名病毒学专家、美国杜克大学教授廖化新，另一位是正大绿洲制药有限公司创始人郑伟宏。技术大牛与创业圈新贵一拍即合，写出了欲造“首药”的故事。
这样的技术创新故事在国内已屡见不鲜，长期以来，市场对于此类药企是“名气大于实力”还是“实力匹配名气”存有争议。目前来看，泰诺麦博首款商业化产品销路仍未大幅打开，市场接受度和未来盈利能力仍难料。若产品卖不动，虽号称“首药”，但要如何支撑长久盈利？
从财务报表来看，泰诺麦博2022-2024年累计亏损了13.9亿元，今年一季度再亏1.77亿元。而截至今年一季度末，其现金仅余4.19亿元。按当前年亏损4亿元测算，若无新融资或收入突破，资金链仅能维持1年。
值得注意的是，截至今年一季度末，泰诺麦博累计未弥补亏损高达10.24亿元。在现金流持续失血，研发、销售、产能三座大山又必须继续投钱的压力下，上市成了续命的重要路径。而未来的盈利先要填平10.24亿元这一深坑，新老股东才能谈分红。目前来看，现金分红可能遥遥无期。
从泰诺麦博披露的报告期数据，由于盈利入账薄弱，2022年到今年一季度，其均未实施过分红。不过，在递表前夕，两位实控人廖化新、郑伟宏通过股转入账不菲。
根据招股书的披露，2022年4月、2023年3月、2024年9月，廖化新通过三次股转，分别落袋5920万元、4718万元、503万元，合计超1亿元；而郑伟宏则在2023年3月通过股转落袋7086万元。IPO前实控人频频通过股权转让套现，对自身前景的信心或已开始用脚投票。
而在资本市场上，任何不以患者可及为锚、不以实际盈利为帆的创新，或都只是估值的泡沫。当下一阵风吹来，“神药”的故事会散场，泰诺麦博唯有交出实打实的业绩才能长期可持续。
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